創業(yè)闆估值到(dào)底高(gāo)不(bù)高(gāo)？
&nb∑₽sp; 首先，先看(kàn)看(k÷♦βàn)曆史估值變化(huà)。截至2016年(nián)5月(yu₹βè)27日(rì)，創業(yè)闆整體(tǐ)市(shì)盈率為(wèi)6×♥8倍，市(shì)淨率為(wèi)5.77倍。曆史¥Ωδ≠高(gāo)點出現(xiàn)在2015年(nián)6月(yuè)3日(rì$γ×)，市(shì)盈率高(gāo)達154倍，市(shì)₹$淨率高(gāo)達12.91倍，曆史低(dī)點≈γ出現(xiàn)在2012年(nián)12月(yuè)3日(rì)，市(sh ì)盈率為(wèi)28倍，市(shì)淨率為(wèi)2.19倍。
•≠ 其次，看(kàn)看(kàn)創業(yè)闆的↓∞ (de)盈利能(néng)力。第一(yī)看(kàn)淨資産收益率，如(rúδπσ)圖三，2010年(nián)至2015年(nián)，₽γ≥創業(yè)闆公司整體(tǐ)淨資産收益率多(duλō)數(shù)情況在10%以內(nèi)，這×∞×(zhè)盡管比主闆上(shàng)市(shì)公司要(yào)α©✔≥高(gāo)，但(dàn)絕對(duì)值并不(bù)算(suàn₹φ&)高(gāo)。第二看(kàn)毛利率，過去(qù)五年(nián)，•₩∑創業(yè)闆毛利率從(cóng)35.8%逐年(n☆∞π✔ián)下(xià)降至31%。
&nbs≥p; 第三看(kàn)看(kà<★ ☆n)創業(yè)闆的(de)資産結構。在過去(q∞✔ù)五年(nián)，創業(yè)闆公司在資本市(∞¶shì)場(chǎng)累計(jì)募集資金(jīn)5127≤≈→.47億元，假如(rú)考慮到(dào)資金←δ(jīn)機(jī)會(huì)成本，該部分(fēn)金(jīnσ® £)額約為(wèi)6000億元(資金(jīn)™←₹成本按年(nián)5%計(jì)算(suàn))，而截至2016年(nián®∏)4月(yuè)30日(rì)，創業(yè)闆整體(tǐ)股東( <÷₽dōng)權益為(wèi)7890億元，從(cóng)二級市(shì)↑場(chǎng)募集的(de)資金(jīn)占全部創業(yè)闆股東(dōng ±)權益的(de)76%。也(yě)就(jiù)是(shì₩∑)說(shuō)，創業(yè)闆公司淨資産裡(lǐ©♥)的(de)大(dà)部分(fēn)，是(shλ<♠εì)二級市(shì)場(chǎng)投資者出資貢獻，而非淨利潤₽★留存積累，這(zhè)在全球資本市(shì)場(chǎng)堪稱奇葩。
∑σ; 第四看(kàn★ σ )看(kàn)創業(yè)闆的(de)成長(c'ββ♥háng)性。過去(qù)5年(nián)，創業(yè)φ∞Ω闆公司營業(yè)收入從(cóng)1149.7δ↑γ"0億元增至5571.53億元，年(nián)複合增長(cháng)為(wèδπ$×i)30%。淨利潤從(cóng)175.45億增φδ♠₽至610億元，年(nián)複合增長(cháng)為(γ<εwèi)23%。要(yào)知(zhī)道(dào)，這(zhè)種 π增長(cháng)是(shì)以投入6000億∑→資金(jīn)為(wèi)代價的(de)。從(cóng)♣β另外(wài)一(yī)個(gè)角度看(®φ$§kàn)，假如(rú)把6000億元買入5年(nián)期↑→≠國(guó)債(年(nián)息4.32↓<%)，每年(nián)的(de)利息為(wèi)259.↑∏≈σ2億元，而這(zhè)部分(fēn)收益是(shì)沒有(yǒu)任何風(fē±φ'≈ng)險的(de)。即便不(bù)算(suàn)創業(yè↕<)闆公司募資前的(de)股東(dōng)權益，單算(suàn)二級市(shì®↕ )場(chǎng)投入的(de)資金(jīn)，這(zhè)部§↔分(fēn)超額收益率僅僅為(wèi)5.8σ %。
&γεnbsp; 從(cóng)上(shàng)述分★©λ(fēn)析不(bù)難看(kàn)出，過去(qù)五年(nián ↑)，創業(yè)闆營業(yè)收入和(hé)淨利潤的(de)高(gāo)增長(♣∏cháng)，是(shì)建立在注入6000億新增資金(jī>♣n)的(de)基礎之上(shàng)，這(zhè)種外(wài)延式增€"長(cháng)能(néng)夠持續有(yǒu)一(yī)§φ個(gè)前提，就(jiù)是(shì)能(néng)夠繼續高(gāo)→₽♥價在資本市(shì)場(chǎng)募集資金(j♣ īn)，目前來(lái)看(kàn)這(zhè) ←種瘋狂的(de)勢頭仍在繼續，僅2015年(nián)，創∞¥≈業(yè)闆公司定增金(jīn)額超過1200億元•≤，2016年(nián)解禁壓力較大(dà)。而這(zhè)種外(wài)延∑÷<式增長(cháng)的(de)後果就(jiù)是(sh ε ì)，盈利能(néng)力較差，很(hěn)難為(wèi)股東(dōng)帶來₹φ(lái)真正的(de)價值(具體(tǐ)參照(zhào)藍(l"♦€$án)色光(guāng)标的(de)成長(cháng)路(lù)徑，扣除商譽，£€≈λ基本是(shì)毀滅股東(dōng)價值)。
&n∏↓€bsp;原有(yǒu)股東(dōng)賺兩部分(fēn)的(de)₽ε>∑錢(qián)，一(yī)部分(fēn)是(shì)企業(y>±¥≈è)盈利的(de)錢(qián)，另外(wài)一(yī)部分≈Ω(fēn)是(shì)高(gāo)價定增的(de)錢(qiá ♥n)，也(yě)就(jiù)是(shì)賺後面的(de)股東(dōng)的( §≥←de)錢(qián)。創業(yè)如(r•ú)此高(gāo)的(de)估值水(shuǐ)平，能(néng)γα<夠想象，即便創業(yè)闆指數(shù)跌至10<±π£00點，依然擋不(bù)住瘋狂的(de)融資勢頭，因為(wèi)大(dà)股東&σ♠(dōng)要(yào)賺二級市(shì)場(chǎng)的(d©₽e)錢(qián)，這(zhè)種錢(qiᮥβn)不(bù)僅賺得(de)多(duō)→≈，而且賺得(de)容易，誰都(dōu)想賺(注：給上(shàng)市(shì)↑ε 公司一(yī)個(gè)建議(yì)，所有(yǒu)PB超過4倍的(dσ×≠↑e)企業(yè)，都(dōu)應該立刻融資，能(néng)融多δ₩←(duō)少(shǎo)融多(duō)少(shǎo)，比如(rú)樂(yuè) $∏視(shì)，賺二級市(shì)場(chǎng)的(de)錢(qián)，比賺 Ω'§實業(yè)的(de)錢(qián)要(yào)快(kuài)♥♦&、要(yào)容易)。
γ• 累計(jì)投入600♦®0億，新增營業(yè)收入不(bù)到(dào×Ω↑β)4500億，新增淨利潤不(bù)到(dào)500億，而整體(tǐγ↕<$)估值水(shuǐ)平市(shì)盈率為(wèi)68倍，市(shì)淨率為α₩★•(wèi)5.77倍(除去(qù)商譽部分(fēn)可(kě)能±÷(néng)在6以上(shàng))，這(zhè)就(ji ♣ù)是(shì)當前創業(yè)闆公司發生(π•♠€shēng)的(de)事(shì)，至于闆塊整體(tǐ)估'λ&×值是(shì)高(gāo)是(shì)低(dī)，立判亦↑ ♥。
&∑¥nbsp; 【注：上(shàng)述分(fēn)析把創業(yè)闆公β↕↕司作(zuò)為(wèi)一(yī)個(gè)整↑↔×←體(tǐ)進行(xíng)分(fēn)析，如(rú)果考量特殊性，可(kě≤©♦×)以把類似溫氏股份的(de)公司除去(qù)←★β，此公司作(zuò)為(wèi)養殖企業(yèπ )，原本不(bù)該出現(xiàn)在創業(yè)闆中。當前處于養£γ殖業(yè)景氣周期的(de)高(gāo)峰，這(zhè)一≥•(yī)家(jiā)公司就(jiù)為(wèi)創業(yè)闆貢™Ω♣£獻60億的(de)淨利潤，占整體(tǐ)創業(yè)闆公司淨利潤的(d δ€εe)将近(jìn)10%，假如(rú)将這(zhè)種特殊因素去(qù)除¶₹，創業(yè)闆公司估值水(shuǐ)平将更高(gāo)。】
本文(wén)作(zuò)者介紹：
&nb×sp; 【薛冰岩：中山(shān)大(dà)學嶺南(<¶÷nán)學院金(jīn)融本科(kē)、北(běi)'£₹€京大(dà)學彙豐商學院EMBA。現(xiàn)任深圳市鼎盛基業投資管理↓&ε有限公司總裁、投資總監、基金(jīn)經理(lǐ)，崇尚理(lǐ♠ )性投資和(hé)價值投資理(lǐ)念，₽λ™ 以基本面為(wèi)基礎進行(xíng)投資決策。聯ε¶★系方式：電(diàn)郵1458681231@qq.com，微(wēi)★↓博：http://weibo.com/xuebingyan2011，微(★≠¶wēi)信号：冰岩話(huà)投資。】